两年营收破百亿、净利涨超12倍！风电大风口的三一重能却越飞越累？

营收从14.8亿到101.7亿，净利润从不到1.3亿到近16亿元。三一重工(688349。SH)，其RD和生产能力为2。XMW到5。XMW台，只用了两年。现在，该公司正在科技创新板进行IPO，成为100亿元的收入企业。

目前看来，2019年抢装后的市场需求爆发式增长，直接让三一重工的业绩实现了大跨越。此外，远高于同业的高毛利率水平以及期内公司市场份额的稳步提升，使得市场对公司后续发展给予了更高的预期。

但如果考虑到出售子公司资产收入占比较大，银行间毛利率水平较低是因为历史低价订单，行业竞争会逐渐加剧，三一重工未来的道路可能不会像预期的那样一帆风顺。

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属于“三位一体”

近年来，市场份额持续增加。

拥有一定技术优势的三一重工，近年来市场份额呈现不断增加的趋势。

公司的控股股东和实际控制人为梁稳根，是三一集团、三一重工等三一企业的掌舵人，所以三一重工可以算是“三一”的一员。

公司主营业务为RD，风力发电机的制造和销售，风电场的设计、建设、运营和管理，以及光伏电站的运营和管理。其中，最近两年风扇及配件收入占比接近90%，是三一重工的核心业务。其余10%由发电收入和风电建设服务共同贡献。

在风机产品产业链中，公司主要位于产业链中游的风机业务板块。其核心业务为风机产品和运维服务，部分业务涉及上游核心零部件板块和下游风电场板块。

主要领域地图/说明书

目前，公司拥有RD和全系列2台的生产能力。XMW到6。XMW单位。其中，5。公司研发的XMW机组产品是我国风力发电机组设计中首次安装该变压器，也是目前我国陆地安装的最大功率风力发电机组。

中国可再生能源学会风能专业委员会统计数据显示，2017-2021年，三一重能风机销售业务对应的新增装机容量分别为42万千瓦、25.4万千瓦、70.4万千瓦、303.3万千瓦、321万千瓦，对应的市场份额分别为2.1%、1.2%、2.6%、5.6%、5.5%。

受补贴坡降政策导致的抢装设备影响，三一重工2020年业绩迎来快速飙升。

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2020年，业绩爆发。

但增长的可持续性令人怀疑。

需求的激增带动了大幅增长，三一重工2020年的净利润直接扩大了10倍。

招股书数据显示，2019年后，由于补贴和坡度下降政策导致的安装热潮，风电项目建设进度加快，进而带动风机需求。2020年市场需求将大规模爆发，风扇产品将供不应求。

在此背景下，公司2019-2021年营收分别为14.81亿元、93.11亿元和101.75亿元，2020年同比增长528.57%。2021年突破100亿元规模。归属于母公司的净利润方面，公司2019年至2021年净利润分别为1.26亿元、13.72亿元和15.91亿元，2020年同比增长992.53%，2021年进一步增长至近16亿。

虽然2020年业绩飙升，三一重工2021年业绩仍有增长，但有大量出售子公司资产的营业外收入。

招股书数据显示，在投资收益一栏，2019-2021年公司处置子公司产生的投资收益分别为1.4亿元、-9.2万元和4.37亿元。2019年，是因为出售济源天顺新能源有限公司和三一纳雍新能源有限公司；2021年出售盐池中盈方圆新能源有限公司、佳县红石山风电有限公司、济源太行新能源有限公司确认的处置损益。

三一重工投资收益图/公司招股说明书

这意味着，剔除处置子公司产生的投资收益后，三一重工2021年的主营业务利润规模实际上是下降的。同时，财务数据显示，公司2019-2021年主营业务毛利率分别为37.42%、30.16%、28.82%，呈下降趋势。

公司表示，2021年风机及配件业务毛利率下降主要是由于陆上风电场补贴政策退出，抢装后风机价格下降，导致毛利率下降。但向外部企业提供的风电场建设业务仍处于扩张期，毛利率也波动较大。

主营业务毛利率图/公司招股说明书

展望未来，三一重工的业绩增长仍面临较大压力，因为行业竞争明显加剧。

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该行业的竞争正在加剧。

否则表演会有风险。

首先，短期来看，前期的抢装带来的业绩增长实际上是透支了未来的需求，下游客户的风电场开发进度目前可能会大大放缓。与此同时，行业竞争加剧的局面愈演愈烈。

据CWEA统计，中国前十大风机企业的新增装机市场份额从2013年的77.8%上升至2020年的91.5%，整体呈现市场集中度不断提高的趋势。在激烈的市场竞争下，行业参与者在增加RD投资、加强产品质量的同时，也在进行价格竞争。

三一在招股书中明确表示，公司存在发行当年业绩下滑50%的风险。

图/公司招股说明书

而且，虽然公司的毛利率远高于目前可比公司的平均水平，但并不代表其产品本身有很大优势，而是被可比公司的历史低价订单拖累。

制造商通常根据成本和市场情况来确定销售价格。2017年下半年至2019年初期间，风电行业景气度大幅下滑。在此期间，龙头公司金风科技和大云股份(行情300772，诊断股份)为了维持自己的市场份额，签订了大量低价订单。所以2019年这些低价订单的执行，极大的拖累了毛利率。

由于当时市场份额较低，三一能源没有保持市场份额的压力。所以行业处于弱周期时，签约和执行量较少，所以毛利率保持在较高水平。

但随着行业内其他企业前期订单的出清，毛利率逐渐回升。根据同行业可比公司2021年财报，金风科技、大云股份、杨明智能、电气风电(行情68660，诊股)2021年风机销售业务毛利率较2001年分别为17.71%、16.46%、19.16%、16.31%。另一方面，三一重工2021年毛利率下降。

此外，陆上风电市场的发展正在逐步完善，预计未来将趋于饱和。但海上风电属于蓝海市场，未来仍有较大发展空间。但目前三一重工的风机销售全部面向陆上风电市场，并未涉足海上风电市场，这对公司的长期发展并不是好消息。

此外，历史遗留的质量问题和资金压力也进一步给公司的发展蒙上了一层迷雾。

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质量问题还是要问责的

资金压力也很突出。

目前公司历史遗留的质量问题仍在影响当期业绩。

此前，该公司采取了自主生产风力发电机组核心部件的策略。除了叶片和发电机，它还生产齿轮箱，底架，主控制系统，转换器，变桨控制系统和其他部件。2015年、2016年，公司在国外销售的风力发电机组通过转接法兰与叶片连接的自产齿轮箱、自产底架、轮毂故障率上升，出现质量问题，给公司带来更多保修费用。

2019年至2021年，历史时期因质量问题导致的质量保证支出金额分别为1.93亿元、1.23亿元、2.12亿元。

而且三一重工目前资产负债率仍然较高，资金面存在一定压力。

招股书数据显示，公司2019-2021年的资产负债率分别为113.76%、84.69%和78.38%，其中2019年资产负债率超过100%，主要是由于公司历史经营亏损以及股东在股权投资之外以债权形式进行的资金投入。2020年8月，公司股东将对公司的18亿元债权转为股权，公司资产负债率下降。截至2021年12月31日，公司资产负债率仍高达78.38%。

目前公司流动资产总额为102.81亿元，远远落后于流动负债总额124.63亿元。值得注意的是，公司短期借款从2019年的4607万元增加到2021年的26.59亿元。

资产负债表/公司招股说明书的流动负债

另一方面，在经营性现金流方面，公司2019-2021年经营性现金净流入分别为25.34亿元、13.69亿元和6.47亿元，出现大幅减少，且2021年较当年净利润大幅下降。

种种迹象表明，公司资金面压力不小，这可能是公司拟在IPO额度中使用10亿元补充流动资金的原因。

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